雷竞技官方网站雷竞技官方网站雷竞技官方网站短期受益原材料和汇率利好，工程机械长期看点在于海外业务逐渐成为增长引擎，电动化成为行业成长重要驱动力。

　　受基建及地产投资下滑影响，从 2021 年 5 月开始，国内以挖掘机为代表的工程机械销量开始下滑，直至今年 8 月下行趋势依然没有逆转。参考上一轮行业 2011 年见顶后，行业调整从 2012 年持续至 2015 年，虽然对本轮国内需求的调整不宜过早乐观，但至暗时刻也已结束。

　　今年开始，不少券商机械研究员陆续翻多看好工程机械，核心逻辑在于刺激政策接连出台下，行业需求终将触底回升，只是目前尚未看到支持该论点证据。今年 8 月国内挖掘机同比销量仍下滑 37.68%，但工程机械企业经营正在企稳，如三一重工上半年归母净利润同比增长 29.07%。

　　对于工程机械板块而言，海外业务正逐步接力国内业务成为增长引擎，近两年工程机械的出口大幅对冲了国内需求下滑。以挖掘机为例，2022 年出口销量累计同比增长 59.8%，2023 前 8 个月累计同比增 4.42%。

　　具体来看，三一重工上半年国内市场实现 161 亿元的销售收入，同比虽仍下降 27.32%，但海外市场实现 224 亿元的销售收入，同比增长 35.87%。 一正一负抵消后，该公司的营收端开始企稳，利润端也随着营收端的企稳开始恢复规模效应，至此，国内工程机械龙头将陆续在全球舞台 崭露头角 。

　　实际上，全球工程机械龙头都在非本土市场拥有一席之地： 如小松海外营收占比高达 88%，卡特彼勒海外占比 53%，而三一重工徐工机械中联重科、柳工等海外营收占比仅 45%、30%、24%、30%。 虽然国内工程机械产品出口美国存在 25% 的关税壁垒，但考虑到国内产品成本优势明显，头部厂商仍具备利润空间； 加上国内厂商在美国及拉丁美洲的生产基地陆续投产，未来将有效规避关税负担，长期出海仍然具备较大潜力。

　　而在出海以外，电动化将是行业成长的又一驱动力。 作为完全针对 B 端销售的产品，电动化将给客户带来巨大经济效益。 虽然电动化工程机械产品的售价通常 2-3 倍于内燃版，但多余的购置成本可在 3 年左右完成回收，从全生命周期来看成本优势明显。

　　随着时间推移，环保压力将是工程机械电动化的主要推力，相关主机厂将在电动化过程中享受毛利率的提升。 目前，三一重工徐工机械中联重科均基本实现全谱系产品的电动化，整体进度快于国际龙头，考虑到中国在新能源产业上的优势，电动化或大幅提升国内工程机械企业在全球市场的话语权。

　　src=当然，短期主要还是看原材料和汇率方面的利好。 原材料方面，年初至今工程机械中使用量较大的钢材价格较去年高点已明显回落； 汇率方面，接连走高的美元也大幅提振了中国出口的竞争力。 比如营收增长平稳的杭叉集团，随着原材料走低和汇率走弱，净利率出现较大幅度增长，从去年年报 7.45% 上升到今年中报的 10.07%，进而带动归母净利润出现 71.53% 的巨大增长，带动公司股价创历史新高。 这两点因素对所有工程机械企业都有不同程度的利好，只不过对于像三一重工这类去年挖坑幅度较大的工程机械企业来说，需要更长的时间来填。

　　经过两年的充分调整，工程机械板块整体性价比非常高。其中，周期属性比较强的像三一重工，当前股价对应 PB 正处于近 5 年来的最低水平，倘若后续国内需求和海外需求不出现进一步恶化，预计偏周期类的工程机械股将自此开启修复行情。而兼具成长及周期属性的品种，典型像叉车、高空作业平台等，从 PEG 角度看当前估值也极具性价比。例如安徽合力，在去年归母净利润增长 42% 的基础上，今年中报继续增长 52%，但当前动态 PE 仅 14 倍。

　　具体而言，从上半年公募的持股来看，在三一重工徐工机械两大纯周期类机械股中，它们对前者的持仓高达 100 亿，远高于后者的 56 亿；细想也不无道理，虽然表面上看，徐工机械的动态 PE 仅 13.5 倍，远低于三一重工的 27 倍，然而三一重工却拥有更高的业绩确定性：

　　其一，三一重工的挖掘机业务占比更高，今年中报的毛利占比接近 50%，挖掘机业务是工程机械的核心和晴雨表，挖掘机占比高的三一重工盈利能力要明显强于土方机械毛利占比仅 3 成的徐工机械，二者今年中报的毛利率分别为 28.21%、22.86%；其二，三一重工徐工机械拥有更强的营运能力，后者净营业周期比前者高了大概 60-70 天，具体来看徐工机械的应收款规模会更大一些；其三，徐工机械去年刚完成混改 + 集团整体上市，员工持股计划设置了多重严格的考核目标，更有动力逆势做大公司利润，相反三一重工的经营可能更能反映真实的周期规律。

　　而工程机械板块中兼具成长周期属性的公司，主要是浙江鼎力安徽合力杭叉集团等。在去年工程机械行业非常艰难的大环境下，这几家公司营收端基本都扛住了压力，利润端更是有正增长。

　　其中，叉车主要应用于制造业和物流业，其与基建、地产的关联性更小，长期成长逻辑在于下游制造业和物流业面临的劳动力结构性短缺，机器替代人的趋势不可阻挡。叉车双寡头安徽合力杭叉集团已瓜分国内半壁江山，从销量上看更是位列全球第二、第三，但从销售额来看还排不上座次。这也侧面反映出，国内双寡头在产品附加值的提升上还有巨大空间。

　　除叉车以外，受益于安全意识提升，高空作业平台正持续替代传统吊篮、脚手架等。未来主要是渗透率的提升，目前国内人均保有大概是 2.33 台 / 万人，仅为欧洲的 1/4、美国的 1/10，而国内从事高空作业平台的两大龙头主要是徐工机械浙江鼎力。其中，浙江鼎力绝大多数营收均由高空作业平台贡献。